Tubize, een turbo op UCB

De cijfers

Tubize houdt momenteel 68.076.981 aandelen UCB aan, goed voor 35,0% van de beurskapitalisatie. Het aantal Tubize aandelen is 44.512.598, zodat één aandeel Tubize 1.5294 aandelen UCB vertegenwoordigt. Dat is dan meteen de hefboom: geen zware 'turbo' zoals de speculatieve producten die verschillende financiële instellingen aanbieden. Uiteraard is er evenmin een stop-loss.

Om die grote positie in UCB te handhaven, heeft Tubize ook 139 miljoen EUR schuldfinanciering. Dat komt neer op een uitstaande schuld van 3.1227 EUR per aandeel Tubize. De intrinsieke waarde van Tubize in functie van de koers van UCB is dan snel berekend als: IW = 1.5294 x UCB – 3.1227

Om de rentelasten op die financiering te dragen en tegelijk de totale schuld te reduceren, wordt geput in de dividenden die Tubize opstrijkt. Ondanks de 'hefboom' is het dividendrendement van Tubize daardoor nog een stuk lager dan dat van UCB.

Werkt de turbo ook?

Als de koers van UCB herstelt, zou je per euro stijging een koerswinst van 1.53 op Tubize kunnen verwachten. Bij een verdere verzwakking daalt de IW ook sterker. Bij het grote paniekmoment in oktober 2008 daalde de UCB koers intraday zelfs tot €16.8, maar met de huidige schuld en hefboom blijft de intrinsieke waarde van Tubize zelfs dan hoger dan de koers van UCB. De monoholding noteert echter altijd met een disagio op de intrinsieke waarde. Het grote probleem is daarbij dat dit disagio fluctueert in de tijd. In onderstaande grafiek staan naast de koers van Tubize ook de IW en het disagio (in rood, rechteras).

Over de laatste 10 jaar bedraagt het disagio gemiddeld 37.01% maar het varieert sterk. Op 11 okt 2008 liep het disagio op tot een onwaarschijnlijke 49% en op 28 okt zou het disagio pieken op ruim 63%. Voor het laagste disagio moeten we terug naar 1 sep 2010 met een uiterst karige 14.51%. De mediaanwaarde (waar de helft van de beursdagen een lager disagio oplevert en de andere helft een hoger) bedraagt 38.07%. In het begin van de observatieperiode (2009-2010) sloot het disagio vrij goed aan bij de gemiddelde waarde die voor de beurscrash van 2008 gebruikelijk was (rond 25%). Recent noteert het disagio vaker rond of boven het gemiddelde.

Tubize slotkoers (blauw) intrinsieke waarde (groen) en disagio (rood en op de rechteras)

Percentielen geven aan hoeveel procent van de observaties kleiner zijn dan een gegeven waarde. Aangezien het disagio uitgedrukt is als een negatief getal, loopt de reeks op (van zeer negatief tot minder negatief). De mediaan is per definitie de 50% percentiel waarde. 

Percentiel	Disagio
5%	-44.31%
10%	-43.42%
15%	-42.79%
20%	-42.15%
25%	-41.58%
30%	-41.03%
35%	-40.37%
40%	-39.60%
45%	-38.88%
50%	-38.07%
55%	-37.25%
60%	-36.23%
65%	-35.37%
70%	-34.24%
75%	-33.02%
80%	-31.84%
85%	-30.60%
90%	-29.10%
95%	-26.15%

Bovenstaande reeks werd berekend mbv de observaties sinds 9 feb 2009 en tot 8 feb 2019 dus over exact 10 jaar. De reeks is 'scheef naar rechts'. Dat betekent dat een laag disagio eerder zeldzaam is. Slechts 10% van de observaties levert een disagio dat beter is dan 29.10%. Over de laatste 8 jaar is een disagio lager dan 30% eerder zeldzaam.

De beurscrisis jaagt het disagio alle kanten uit

Voorafgaand aan en tijdens de beurscrisis ging het met het disagio alle kanten uit. Op een bepaald moment noteerde Tubize (gedurende ruim een week) warempel met een premie (mei 2008) wat op 5 sep 2008 nog eens dunnetjes werd overgedaan.

De beurscrash van oktober 2008 gooide alle logica overboord: de angst voor de schuldfinanciering en voor een winstdaling bij de transitie tussen twee generaties geneesmiddelen haalde het op het vertrouwen in UCB. Op 28 oktober 2008 sloot Tubize af op €11.06, met een disagio van 63.56% tov de intrinsieke waarde.

Met het beursherstel na maart 2009 nam ook het disagio af, zodat de hefboom ten volle werkte. Tubize verdubbelde in koers op één jaar. De vertraging van 2 jaar voor de introductie van Neupro op de Amerikaanse markt, bracht eind april 2010 een forse correctie voor UCB op gang. Tubize leed aanvankelijk ook een fors koersverlies maar de koers fluctueerde daarna eerder zijwaarts, terwijl UCB intussen nog behoorlijk goedkoper was geworden (met noteringen die deden denken aan november 2008).  Daardoor was het disagio voor Tubize voor het eerst sinds de beurscrisis is gedaald tot rond 15%.

Veranderende hefboom en schuldfinanciering

De hefboom (1.5294) en bankschuld per aandeel Tubize zijn geen vast gegeven. Over de loop van de jaren heeft Tubize eerst werk gemaakt van het terugdringen van de schuld.  In 2015, kort nadat een converteerbare obligatie van UCB afgelopen is, heeft Tubize zijn positie in UCB uitgebreid. Daardoor nam het deelnemingspercentage opnieuw toe tot 35%.  De bankschuld steeg toen wel van €4.19 per aandeel Tubize tot €6.43. Inmiddels is deze schuld al voor een behoorlijk deel terugbetaald. Aan dit ritme zou Tubize binnen vier jaar schuldenvrij kunnen zijn. De hefboom kan ook veranderen door uitgifte of reductie van het het aantal Tubize aandelen zelf. De twee laatste operaties (2015 en 2018) waren telkens een (bescheiden) reductie van het aantal uitstaande aandelen, doordat aangekochte Tubize aandelen vernietigd werden.

Tot slot nog enkele technische grafieken

UCB historische koersen en 'on-balance-volume' tot 2012

De on-balance-volume (OBV) is een technische indicator waar bij stijgende koers het verhandelde volume wordt opgeteld en bij dalende koers afgetrokken. In 2007 daalt de OBV veel indicator sneller dan de koers. Tijdens de zomer van 2010 daalt de koers van UCB opnieuw fors, maar nu volgt OBV veel minder. Je kan vermoeden dat de grote investeerders er toen van uit gingen dat de dip van tijdelijke aard zou zijn.

UCB historische koersen en 'on-balance-volume' vanaf 2011

OBV is bij het recente herstel van de UCB koers erg sterk opgelopen en noteert nu hoger dan bij de topkoers van UCB eind 2015/begin 2016. Er lijkt dus heel wat koopdruk te zijn.

Andere artikels ivm Tubize of Mono-holdings?

Klik op de labels onder dit artikel.