Immo Mechelen City Center ?

Het vastgoedcertificaat "Immo Mechelen City Center NV" werd uitgegeven aan €1000, voor een bruto opbrengst van €28,5 miljoen. Het certificaat noteert op Euronext met ISIN code BE0974287196 en ticker sympbool MCC.

Waarom (niet)?

In betere tijden werd een vastgoedcertificaat als een buitengewoon lonende investering beschouwd. De eerste generatie van deze certificaten noteerde eind de jaren 1980 dan ook steevast boven uitgiftekoers (destijds 10.000 frank). De uitgiften na 1990 genoten aanvankelijk van een lagere roerende voorheffing (eerst 10% en gedurende vele jaren 15%). Bij uitgifte werden ook deze vastgoedcertificaten steeds overingetekend, zodat de beleggers slechts een deel van de gevraagde hoeveelheid konden bemachtigen.

Op de KBC site werd na uitgifte vermeld dat het vastgoedcertificaat "Immo Mechelen City Center NV" voor ruim 80% door het publiek onderschreven was. De rest zou bij institutionele investeerders geplaatst worden.  De publieke interesse is dus duidelijk bekoeld.

Investeerders van het eerste uur konden nog aanzienlijke meerwaarden boeken op vastgoedcertificaten als Terhulpen en Schumanplein (wat nochtans 'kantoor-certificaten' waren). De vastgoedcertificaten met winkelcentra of baanwinkels als onderliggend vastgoed zijn overigens allemaal succesvol gebleken op lange termijn.

Dat het met kantoor-certificaten later van kwaad naar erger is gegaan, is een open deur intrappen. Eerdere artikels op deze blog leggen de vinger op de wonde.

Mechelen City Center, gelegen Zwartezustervest 24, Mechelen.
Opp: 4184 m², K.I. €189.601

Prospectus

Nemen we dus even het uitgifteprospectus van Immo Mechelen City Center bij de hand, waar de inherente risico's worden opgelijst.

Achtergrond: 'Mechelen City Center' is al sinds nov 2004 verhuurd aan de FOD Financiën. Het betreft dus geen nieuw gebouw. De vroegere eigenaar "Mechelen City Center" werd gecontroleerd door KBC Real Estate. Een nieuwe werkmaatschappij werd opgericht voor de overdracht van het vastgoed en de uitgifte van de certificaten in nov 2015.

1. De boekwaarde van het gebouw en terreinen bedraagt 27.422.622,24 EUR na toewijzing van de fusiegoodwill van 14.662.198,83 EUR.
2. De 'schulden < 1 jaar aan kredietinstellingen' betreft een schuld aan KBC Bank die slaat op een bestaand krediet aan de rechtsvoorganger van de Emittent van 8.750.000,00 EUR en een krediet voor de aankoop van de aandelen van Mechelen City Center van 19.000.000,00 EUR. Deze schulden zullen terugbetaald worden aan KBC Bank met het provenu van de uitgifte van de vastgoedcertificaten.

Wat leren we hieruit?
In de boekhouding van de rechtsvoorganger stond het gebouw, na afschrijvingen geboekt voor een waarde van €12.760.423. 'Fusiegoodwill' is wat een overnemer meer betaalt dan de boekwaarde. De overnemer rekent erop dat de inkomsten van die investering ruim hoog genoeg zullen zijn om dit extra bedrag bovenop de boekwaarde op tafel te leggen.

Anderzijds toont de tweede paragraaf dat er een krediet van €8.75 M aan Mechelen City Center was toegekend. Samen met de 19 M voor de aandelen van MCC levert dit het afgeronde bedrag van de eerste paragraaf. 

Het verschil met de te verwachten netto-opbrengst van de uitgifte (28.500 certificaten aan €1000 en dus €28.5 M) zijn kosten verbonden aan de uitgifte. Er wordt daarentegen geen procentuele uitgifteprovisie gevraagd.

Een resterende boekwaarde van €12.760.423 tegenover een geleend kapitaal van €8.750.000 gaf emittent MCC de hefboomwerking die resulteerde in een hoog huurrendement. Het kredietrisico werd echter met de jaren hoger. KBC Bank was dus voorstander van verkoop, terwijl KBC Real Estate gunstige verkoopsvoorwaarden moest zien te scheppen voor zijn dochteronderneming.

Risico's met betrekking tot de huurovereenkomsten: 

• Huurovereenkomst 1 met de FOD Financiën werd afgesloten voor een vaste termijn van 18 jaar (na verlenging 27 jaar) die loopt tot  31 juli 2031; 
• Huurovereenkomst 2 werd afgesloten voor een vaste termijn van 9 jaar die loopt tot  31 mei 2023 voor wat betreft het gedeelte dat wordt gehuurd door de Vlaamse Overheid ten behoeve van het Agentschap Jongerenwelzijn en tot 31 december 2023 voor wat betreft het gedeelte dat wordt gehuurd door de Vlaamse Overheid ten behoeve van VLABEL; 
• Huurovereenkomst 3 werd afgesloten voor een vaste termijn van 9 jaar, maar met een mogelijke opzeg na 6 jaar;

Indien één of meer huurovereenkomsten worden beëindigd bij wanprestatie, of niet verlengd worden, moet de Emittent andere huurders zoeken en/of het Gebouw een andere bestemming geven. Om de verhuurbaarheid bij einde van de huurovereenkomsten verder te garanderen bestaat het risico dat de huidige huurniveaus niet gegarandeerd zijn of dat investeringen of aanpassingen aan het Gebouw nodig worden, met mogelijks negatieve impact op het Exploitatieresultaat; de in Huurovereenkomst 1 betaalde huurprijs ligt, dixit het Taxatierapport, circa 33% boven de huidige marktwaarde; dit huurcontract loopt evenwel nog tot 2031 en de taxateur heeft in zijn waardering reeds verrekend dat bij verlenging de huur zal terugvallen op de markt-niveaus.

Risico's verbonden aan de Vastgoedcertificaten:

• Alleen de Emittent is verantwoordelijk voor de Vastgoedcertificaten; geen enkele andere entiteit heeft een garantie gegeven voor de Vastgoedcertificaten;
• De verplichtingen van de Emittent onder de Vastgoedcertificaten zijn achtergesteld aan de verplichtingen van de Emittent tegenover andere schuldeisers van de Emittent;
• De toestemming van de buitengewone algemene vergadering van Certificaathouders is vereist voor bepaalde belangrijke beslissingen; Certificaathouders zijn gebonden door de beslissingen van dergelijke vergadering ook indien zij tegen stemden of niet aanwezig waren; 
• de tussenkomst van de buitengewone algemene vergadering van de Certificaathouders kan tijd in beslag nemen, waardoor marktopportuniteiten gemist kunnen worden;
• De vervaldatum van de Vastgoedcertificaten is onbepaald. 
• De raad van bestuur of, desgevallend, de buitengewone algemene vergadering van Certificaathouders zijn bij rechte om beslissingen te nemen omtrent de Overdracht en/of Reconversie van het Gebouw;
• Vastgoedcertificaten hebben geen gegarandeerd rendement en het rendement is afhankelijk van de resultaten van de Emittent;
• Indien de Emittent moet overgaan tot een Overdracht van het Gebouw, kan het zijn dat de prijs die bekomen wordt, onvoldoende is om een Vereffeningssaldo uit te keren dat de Certificaathouders toelaat het door hen geïnvesteerde geld terug te ontvangen;
• KBC Bank NV als Beheerder en als Aandeelhouder van de Emittent kan belangen hebben die strijdig zijn met deze van de Certificaathouders; het bestuur van de Emittent en de Beheercontroleur dienen conform het Prospectus en Beheerreglement toe te zien op het beheer in het belang van de Certificaathouders; 
• Het aanhouden van en betalingen met betrekking tot de Vastgoedcertificaten gebeuren via  Euroclear en de Betaalagent; de Emittent is niet verantwoordelijk voor deze partijen.

Risico's verbonden aan de markt in Vastgoedcertificaten

• Een belegging in vastgoedcertificaten is mogelijk geen geschikte belegging voor bepaalde investeerders;
• Vastgoedcertificaten zijn financiële instrumenten, die in de laatste 10 jaar slechts zelden op de markt zijn gebracht;
• De koers van de Vastgoedcertificaten kan lager zijn dan de uitgifteprijs van de vastgoedcertificaten.

Persoonlijk zou ik het eerste punt geformuleerd hebben als: "Er zijn mogelijks geen investeerders voor wie vastgoedcertificaten een geschikte belegging zijn."
In het tweede punt wijst 'financiële instrumenten' erop dat de certificaathouder schuldeiser is tov de emittent en geen 'aandeelhouder' van het gebouw. Een vastgoedcertificaat lijkt nog het beste op een 'achtergestelde obligatie'. De overige financiële verplichtingen van de emittent komen immers eerst, waarna het overblijvende exploitatiesaldo uitgekeerd wordt aan de certificaathouders.
Het laatste punt sluit nauwer aan bij: "de koers van de vastgoedcertificaten zal lager zijn dan hun uitgifteprijs."  Spijtig genoeg zijn deze versies commercieel niet te verantwoorden.

Wat U in het prospectus niet vindt: 

Waarom werd er gekozen voor een vastgoedcertificaat?

• Er zijn nog weinig Gereglementeerde vastgoedvennootschappen (GVV) die zich toespitsen op kantoorvastgoed. Befimmo koos het centrum van Brussel als belangrijkste thuismarkt. Verkoop aan een GVV lag dus niet voor de hand.
• Tijdens de voorbije boekjaren was het dividend (€49.4613 in juni 2018) ongeveer voldoende om de kapitaaldelging  te betalen. Dus is er geen deel van de coupon onderworpen aan roerende voorheffing. Voor een GVV zou zulk rendement voor een kantoorgebouw van ruim 10 jaar oud te laag bevonden worden. Indien er dan toch een gegadigde zou zijn opgedaagd, had KBC nooit €28.5M kunnen krijgen bij verkoop aan een GVV, .
• De bruto-rendementen bij uitgifte van vastgoedcertificaten waren enkele decennia geleden in ieder geval beduidend hoger: 7% was niet ongewoon. De beurs lijkt zijn gelijk te willen halen door een koersdaling van duur uitgegeven vastgoedcertificaten, totdat het verwachte rendement marktconform lijkt en voldoende rekening houdt met bovenvermelde risico's.

Zijn er meer recente vergelijkingen mogelijk mbt het rendement? Enkele jaren geleden werd in de rand van Gent het vastgoedcertificaat LAK-VMM geplaatst bij professionele investeerders. Het huurrendement van dit nagelnieuwe gebouw was 4.9%.  Bovendien betrof het daar een niet-opzegbare lease over 27 jaar.

Alhoewel huurprijzen doorgaans geïndexeerd zijn, geldt bij een contractvernieuwing of bij een huurderswissel de vrije onderhandeling. Voor een prestigieus en nieuw gebouw kan je een betere huurprijs onderhandelen dan na enkele decennia. Afnemende huurprijzen en dito dividenden maken de inherente zwaktes van een vastgoedcertificaat duidelijk; en dan hebben we het nog niet over structurele leegstand!

Zodra de jaarlijkse terugbetalingen van kapitaal afnemen, dient er ook (meer) roerende voorheffing betaald te worden op het 'rentegedeelte' van het dividend. 

Update 6 juni 2019

Coupon nr. 3 is vanaf 12/6/2019 betaalbaar, ad bruto EUR 54,28. Dit bedrag bestaat uit EUR 49,62 kapitaalterugbetaling; EUR 4,66 intrest en EUR 1,40 betaalde roerende voorheffing. De nettocoupon bedraagt aldus EUR 52,88. Ex coupon datum : 10/6/2019.

Verder wenst Immo Mechelen City Center NV hierbij haar certificaathouders te informeren dat de vastgoedexpert de Crombrugghe & Partners aan het onderliggend onroerend goed van het vastgoedcertificaat met waardepeildatum 31/03/2019 een waarde vrij op naam van EUR 30 610 000 heeft toegekend. De evaluatie is afkomstig van een expertisebureau goed gekend in de markt, maar verbindt de uitgevende vennootschap tot niets.

Meer details in het persbericht

Voor het eerst is het dividend dus iets hoger dan de jaarlijkse kapitaaldelging. KBC Real Estate heeft eerder al meegedeeld dat KBC bank de huur van een kantoor in het MCC heeft verlengd voor een termijn van 9 jaar. De verhuring blijft daardoor volledig.

Update 17 juni 2023

Om technische redenen is MMC er niet in geslaagd om coupon N° 7 op de voorziene datum (14 juni) uit te betalen. De betaling (bruto EUR 61,9548, netto EUR 56,0633) volgt nu op 23 juni, met ex-coupon datum 21 juni.. KBC deelt op vrijdag 16 juni verder mee dat de verkopende partij op de voorziene ex-coupon datum 12 juni zal vergoed worden, vermits zij in overtuiging ex-coupon verkochten heeft.
Nota: op 12 juni werd slechts één certificaat verhandeld. De administratieve kost zal dus hoger zijn dan het te vergoeden bedrag.