VastNed Belgium versus QRF

Beide gereglementeerde vastgoedvennootschappen (GVVn) zijn gespecialiseerd in retail panden in de belangrijkste winkelstraten van de Belgische steden. Met een marktkapitalisatie van €152M voor VastNed Belgium en amper €82 M voor QRF zijn beide dwergen in het GVV landschap. 

Tot voor enkele jaren waren er voortdurend acquisities of inbreng in natura (van onafhankelijke eigenaars tegen nieuwe aandelen). Sinds de beurskoers systematisch (veel) lager noteert dan de portefeuillewaarde per aandeel, is de overnamemachine stilgevallen. Er is nu eerder sprake van rationalisatie en het verkopen van ‘niet-strategische’ of ‘niet-kern’ panden.

De COVID pandemie heeft behoorlijk in de rentabiliteit gehakt. In veel gevallen werden huurkortingen toegestaan, waar klanten door de verplichte winkelsluiting en een structurele afname van de omzet in moeilijkheden geraakt waren. Het wekt dan ook geen verwondering dat de portefeuillewaarde sinds eind 2019 is afgekalfd.

QRF - Historiek

QRF (naar de vroegere naam ‘Quares Retail Fund’) werd eind 2013 naar de beurs gebracht met een bestaande winkel-vastgoedportefeuille van 114 M€. QRF nam van bij de IPO de vorm aan van een Commanditaire vennootschap op aandelen, waarvan de Statutaire Zaakvoerder een 100% dochteronderneming was van de Quares-groep.

Tussen 2013 en 2018 realiseerde QRF door verschillende acquisities (ofwel via inbreng in natura ofwel door schuldfinanciering), gecombineerd met een beperkt des-investeringsbeleid, een sterke uitbreiding van de portefeuille. Begin 2019 piekte de omvang van de portefeuille op net geen 300 M€. De laatste inbreng in natura ging gepaard met een verandering in aandeelhouderschap van de Statutaire Zaakvoerder en de volledige uitstap van de Quares-groep uit de dagelijkse leiding en beslissingsorganen.

Het nieuwe management is vanaf 2019 een andere weg ingeslagen, zowel naar investeringsstrategie, kostenbeheersing en algehele visie op de toekomst. In het voorjaar van 2021 werd samen met de introductie van het keuzedividend de vennootschap omgevormd tot NV met Enige Bestuurder.

VastNed Belgium

Sinds de oprichting in 1983 heeft VastNed Belgium ook verschillende transities achter de rug. De oorspronkelijke naam “Intervest Retail” verraadt de band met “Intervest Offices & Ware” via het aandeelhouderschap. De naam wordt daarna veranderd in VastNed Retail Belgium en tenslotte in VastNed Belgium. Voeg daaraan nog de beursgang, de omvorming naar vastgoedbevak en verder naar GVV aan toe. De portefeuille groeide tot voor enkele jaren door acquisities en inbreng in natura. VastNed Belgium slaagde erin om de financiële schulden beperkt te houden, wat ook nu nog een ruggensteun is voor deze GVV.

In het voorjaar van 2018 was er een overnamepoging door het nederlandse moederbedrijf VastNed. Het bod van €57.50 haalde niet het vereiste aanvaardingspercentage van 90%. Dat de ex-coupondatum tijdens de aanvaardingsperiode lag en de biedkoers derhalve werd verlaagd met het bedrag van de brutocoupon was voor verschillende aandeelhouders een breekpunt.

Na het mislukte overnamebod dook de koers meteen tot €45 om permanent lager post te vatten dan de EPRA nettowaarde per aandeel.

Tabel: Boekwaarde en bruto dividend over de voorbije jaren.

GVV	Einde boekjaar:	2018	2019	2020	Juni 2021
VASTB	EPRA NAW	€53.13	€51.41	€46.68	€44.51
VASTB	Bruto Dividend	€2.85	€2.90	€2.05	(?)
QRF	EPRA NAW	€23.11	€18.19	€16.33	€15.34
QRF	Bruto Dividend	€0.80	€0.80	€0.80	€0.80 (?)

De boekwaarde per aandeel is voor QRF teruggelopen met 33.6% sinds einde boekjaar 2018, voor VastNed Belgium was de vermindering 16.2%. Dat is evenmin een cijfer om verheugd over te zijn, maar in het licht van de COVID winkelsluitingen en de impact op de huurinkomsten valt dat nog te begrijpen. Ook over het voorbije halfjaar is de afname van de EPRA nettowaarde nog steeds hoger voor QRF (6.0%) dan voor VastNed Belgium (4.6%).

Dividend

QRF heeft het dividend teruggebracht van €1.35 (over boekjaar 2017, betaald in 2018) naar €0.80 betaald in 2019, 2020 en 2021. Er werd vooropgesteld dat dit niveau zou aangehouden worden. De onderliggende EPRA courante winst (exclusief waardeveranderingen op de portefeuille) vermindert echter jaar op jaar. Anderzijds zijn er binnen de niet-kern portefeuille enkele verbouwingen met bestemmingswijziging. Deze kunnen meerwaarden opleveren bij verkoop.

Vastned Belgium kon tussen 2016 en 2019 het dividend stelselmatig verhogen, waarbij telkens de volledige EPRA winst uitgekeerd werd. In het licht van de COVID pandemie was het allicht voorzichtiger geweest om de winstuitkering over boekjaar 2019 te herzien tot het minimum van 80% van de courante EPRA winst. Over 2020 werd het uitkeringspercentage teruggebracht tot 84%. 

Investeringen

QRF kocht het Rijksarchief in Brugge van Leasinvest. Recent werd ook geïnvesteerd in de vroegere vestiging van FNAC in de Gentse veldstraat. Dit vastgoed zal geherpositioneerd worden voor één of verschillende huurders. Daardoor blijft de schuldgraad hoog (50.26% op 30 jun), ondanks de verkoop van andere activa. 

VastNed Belgium deed in het eerste halfjaar geen noemenswaardige investeringen. Ondanks afboekingen op de portefeuille, is de schuldenlast nu nauwelijks hoger (28.6% van het eigen vermogen) dan voor de pandemie eind 2019. Desinvesteringen op perifere locaties waren net boven of net onder de boekwaarde. 

Tactisch

Zowel QRF als VastNed Belgium gingen eind oktober 2020 bij het vooruitzicht op een tweede lockdown zwaar onderuit op de beurs. In de terugkijkspiegel zien we nu dat dit ideale instapmomenten waren. Van kort vóór tot kort na de couponuitkering, noteerde QRF vrij sterk, met een topkoers van €13.80. Na het toekennen van de nieuwe aandelen (in het kader van het keuzedividend) brokkelde de koers opnieuw af. Tussen €11 en €11.3 noteert QRF nu met een relatieve sterkte van 51% (t.o.v de top en bodemkoers over het afgelopen jaar). 

QRF: beursnotering op Euronext Brussel (boven) en verhandeld volume (onder) over het afgelopen jaar.

VastNed Retail, dat van geen kortstondige koersoprisping kon genieten, noteert nu met een relatieve sterkte van 79%. 

VastNed Belgium: beursnotering op Euronext Brussel (boven) en verhandeld volume (onder) over het afgelopen jaar.

Door de lage beurscapitalisatie (en voor VastNed Belgium ook een lage free-float) is de verhandelbaarheid van beide GVV'n eerder beperkt. Dit houdt veel institutionele investeerders op een afstand. Daardoor zijn QRF en VASTB bovenal de speeltuin van kleine beleggers.

Is het retail landschap voorgoed en ingrijpend veranderd?

Dit is de vraag die je dient te beantwoorden om uit te kunnen maken of één van deze twee retail GVVn met focus op centrumlocaties in de grote steden een lonende rendementswaarde kan zijn met een behoorlijk en stabiel dividend. 

Geloof je bij QRF in een kentering ten goede, nadat deze GVV enkele jaren na elkaar aandeelhouderswaarde verkwanseld heeft?

Is de lage schuldgraad van VastNed Belgium een voldoende veilige buffer om het perspectief te garanderen op een behoorlijk dividend?