08 september 2015

Benchmark: Beursgenoteerd vastgoed t.o.v de brede aandelenmarkt

Wie investeert in een gereglementeerde vastgoedvennootschap (GVV) dient zich twee vragen te stellen:
  1. Wat zijn de verwachtingen van deze GVV ten opzichte van de sectorgenoten in dit marktsegment?
  2. Wat is de verwachte evolutie van het beursgenoteerd vastgoed ten opzichte van de brede aandelenmarkt?
Om op deze tweede vraag een antwoord te formuleren, onderzoeken we hier de evolutie van de sectorindex 'REITE' van Europees beursgenoteerd vastgoed ten opzichte van de FTSE Eurofirst 100 De sectorindex 'BEREP' van Belgische GVV's wordt vergeleken met zijn Europese evenknie en met de BEL20.

Sectorindexen zijn niet nieuw.  Maar pas sinds eind november 2010 berekent Euronext een index van Europees beursgenoteerd vastgoed. De betrokken Euronext index heeft REITE als symbool. Daarvoor wordt dan het engelse acronym REIT (Real Estate Investment Trust) gebruikt.

Voor de Europese REIT index is er een informatief document beschikbaar met inbegrip van de opgenomen componenten en hun gewicht en ook de verdeling daarvan over de Europese landen. We merken daarbij op dat er een duidelijke overweging (meer dan 57% van de index) is van het Verenigd Koninkrijk, waar de traditie van beursgenoteerd vastgoed diep ingeworteld is.  Nederland neemt eveneens een prominente plaats in, vooral doordat het Frans-Nederlandse Unibail-Rodamco (18.6%) als Nederlandse REIT is opgenomen.  Duitsland komt daarentegen nauwelijks in het plaatje voor.  België krijgt met een landengewicht van 4.21% een tweederangsrol toebedeeld.

Landenweging van de componenten opgenomen in de Eurnoext REIT index (Symbool: REITE; ISIN: QS0011070230) (Klikken om te vergroten)
Euronext publiceert nu ook een datareeks van een Belgische vastgoedindex met symbool 'BEREP'. Deze is slechts beschikbaar sedert 15 oktober 2012 of net geen 3 jaar. Vergelijkingen over de zeer lange termijn zijn hier dus niet aan de orde. We kunnen enkel nagaan hoe deze index eerst het herstel en vervolgens de correctie van de aandelenmarkt, met de BEL-20 als referentie, heeft gevolgd. Tegelijk is het interessant om weten of de Belgische BEREP de bredere Europses REIT kan bijbenen.

De BEREP is een free-float gewogen index van vastgoedbevaks met ISIN code: QS0011225263. Er zijn 16 componenten, gaande van Cofinimmo tot QRF, met een marktcapitalisatie van €87 miljoen de lilliputter onder de vastgoedbevaks. Er wordt geen document met meer informatie gepubliceerd.


Benchmark

Euronext suggereert de FTSE Eurofirst 100 als benchmark voor de REIT sectorindex. Deze pan-eurpese index is niet enkel free-float gewogen (1) maar neemt telkens voor de belangrijkste sectoren de Europese marktleider op. Dit heeft een toegevoegde waarde ten opzichte van een zuiver kapitalisatie gewogen index, omdat alle sectoren a priori vertegenwoordigd zijn. De datareeks van deze FTSE Eurofirst 100 index gaat terug tot 2006.

In onderstaande grafiek wordt de waarde van de FTSE Eurofirst 100 herschaald, zodat de beginwaarde samenvalt met die van de REIT sectorindex.  Dit laat een ideale vergelijking toe.  Voor de REIT sectorindex kan de waarde onmiddellijk op de as afgelezen worden: deze index werd niet herschaald naar een 'arbitraire' beginwaarde (bvb 100%).

REIT sectorindex (zwart) ten opzichte van de FTSE Eurofirst 100 (rood); begindatum 29 nov 2010; klikken voor maximale vegroting

Interpretatie

De Europese schuldencrisis verzwakt de aandelenmarkten over 2011, terwijl de REIT vastgoedindex aanvankelijk vrij goed standhoudt.  Maar na de zomer gaat het echt fout.  Waar de bredere aandelenindex na een korte eindejaarsopleving begin 2012 een hogere dip neerzet, gaat het met de REIT index naar een nieuw dieptepunt.  Het herstel is daarna wel forser.  Eind 2013 lijkt de FTSE Eurofirst 100 de REIT index bij te benen, maar sinds begin 2014 heeft de rally van de Europese vastgoedbevaks een tweede adem gevonden en loopt de REIT index verder uit op de FTSE Eurofirst 100.  Terwijl deze referentie-index in het voorjaar en de zomer van 2015 een reeks van lagere toppen neerzet, houdt de REIT index beter stand.  De op handen zijnde correctie lijkt beide indexen te treffen, maar het procentuele verlies is hoger voor de FTSE Eurofirst referentie. 
We kunnen niet besluiten dat de REIT index over de beschouwde periode een lagere volatiliteit heeft dan de brede marktindex, maar het ziet er wel naar uit dat sinds eind 2010 de Europese REITS het beter doen dan de bredere markt.

De Belgische index van GVV's

Belgische sectorindex van vastgoedbevaks (BEREP), blauw ten opzichte van REITE (zwart) en de BEL-20 (rood) sinds 15 okt 2012; begindatum 15 okt 2012; klikken voor maximale vegroting
In bovenstaande grafiek wordt over drie jaar de vergelijking gemaakt tussen de BEREP index van de Belgische GVV's (blauw), de Europese REIT index en de Bel-20.  De BEREP volgt aanvankelijk de BEL-20 in zijn stijgende trend, maar moet sinds de zomer van 2013 de rol lossen. Sinds begin 2014 gaat de stijging van de Europese REIT index voor de Belgische vastgoedbevaks eveneens te snel. In het voorjaar van 2015 plafonneert de BEREP index sneller dan de bredere BEL-20. De verschillende kapitaalverhogingen zullen daar wel niet vreemd aan geweest zijn.  Het herstel in de zomer van 2015 haalt (in tegenstelling tot de BEL-20) niet meer hetzelfde topniveau. Anderzijds lijkt ook de op handen zijnde correctie minder koersleed te veroorzaken.  Op basis van de voorbije (bijna) 3 jaar mogen we dus niet besluiten dat het Belgische beursgenoteerde vastgoed buitensporig duur geworden is.

EPRA/NAREIT: het bredere plaatje van de vastgoedmarkt

Een bredere benchmark tussen het beursgenoteerd vastgoed in de verschillende continenten en de grote landen kan gevonden worden op de site van de EPRA (Eurpean Public Real Estate Association). Vele publicaties zijn niet publiek beschikbaar, maar de belangrijkste datareeksen met REIT-indexen zijn dat wel. Onderstaande grafieken tonen een 16-jarig overzicht van zes belangrijke vastgoedmarkten. De eerste grafiek geeft naast de globale index (pas sinds 2005) ook een Europese index ("European developed markets") en een Aziatische index. Alle indexen worden opgesteld in de lokale valuta maar zijn daarna naar euro omgerekend.


Aziatische vastgoedindex (blauw), Europese vastgoedindex (zwart) en wereldwijde index (rood). - klikken voor maximale vegroting
Als we ons beperken tot de laatste zes jaar, krijgen we een duidelijker beeld van het herstel van de globale vastgoedmarkt en van de Europese en Aziatische markten. Het is opvallend hoe de Aziatische vastgoedmarkt het herstel sedert 2013 niet meer kan doortrekken en stelselmatig terrein heeft verloren tov de Europese en wereldwijde marktindex. Ook het relatieve verlies sedert de topkoers begin 2015 is al hoger opgelopen. Bovendien is hier van een secundaire top afgelopen zomer hoegenaamd geen sprake geweest.


Aziatische vastgoedindex (blauw), Europese vastgoedindex (zwart) en wereldwijde index (rood). - klikken voor maximale vegroting

De transatlantische vergelijking:

Een volgende grafiek vergelijkt de vastgoedmarkten van de US, het Verenigd Koninkrijk en de Eurozone.

Britse REIT index (rood), Amerikaanse (US) index (blauw) en Eurozone index (zwart); - klikken voor maximale vegroting
Het valt onmiddellijk op welke proporties de overwaardering van de vastgoedmarkten in de periode 2006-2007 hebben doorgemaakt. De stijging was het sterkst in Europa en dan vooral in de eurozone. Het aantrekken van de euro, na een zwakke start in 1999-2000 is hieraan niet vreemd. Tijdens de financiële crisis van 2008, die zijn oorsprong vond door de sub-prime hypotheken in de US, gaat het met alle REIT indexen abrupt lager. De volledige beurswinst van de 21ste eeuw moet eraan geloven. De REIT indexen van het VK en de US gaan zelfs behoorlijk onder dat niveau. Het herstel van de Amerikaanse REITs is daarna wel krachtiger.

Hierbij opnieuw een grafiek sinds begin 2010:


Britse REIT index (rood), Amerikaanse (US) index (blauw) en Eurozone index (zwart); - klikken voor maximale vegroting
Het ligt voor de hand dat vooral de REITs uit Eurozone het meest last gehad hebben van de obligatiecrisis in de zwakkere economieën van de eurozone. Vanaf 2013 is een duidelijke inhaalbeweging aan de gang. De REITS van het VK hebben erg te lijden gehad tijdens de financiële crisis en het herstel was tot 2012 eerder aarzelend. Pas in de loop van 2013 heeft de REIT index van het VK het niveau van begin 1999 opnieuw overschreden.

In een vorig artikel van juli 2014: Benchmark: Vastgoedbevaks ten opzichte van de brede aandelenmarkt had ik vastgesteld: "de inhaalbeweging van de Britse REITs lijkt nog maar net uit de startblokken." Sindsdien heeft het herstel van het Brits beursgenoteerd vastgoed zich inderdaad fors doorgezet.  Dit wordt nog duidelijker geïllustreerd in volgende grafiek, waar de vertikale as logarithmisch is:  daarbij staat elk gegeven interval op de y-as voor een vast procentueel verschil eerder dan een absoluut verschil.


Britse REIT index (rood), Amerikaanse (US) index (blauw) en Eurozone index (zwart); - klikken voor maximale vegroting
De appreciatie van het GBP t.o.v de euro is uiteraard een ruggensteun geweest, maar er is meer.  De recente correctie van de brede aandelenmarkt lijkt de Britse vastgoedmarkt ook minder te deren dan die van de Eurozone of in de US.  De Britse REITS kunnen als enige een hogere piek neerzetten tijdens de voorbije zomer.  Zowel in de Eurozone als in de US haalt het herstel tijdens de zomer niet meer hetzelfde koersniveau van het voorjaar 2015.

Nota's:
(1): free-float gewogen: het indexgewicht van elk opgenomen aandeel wordt bepaald door de beurskapitalisatie beperkt tot het percentage vrij-verhandelbare aandelen.  Als bvb een controlerende holding, familiale aandeelhouder en/of een verzekeringsmaatschapppij samen 30% van de aandelen vast aanhouden, dan is de free-float 70%.

Geen opmerkingen:

Een reactie posten